【新創園地專欄-林冠仲】活絡的出場機制是促進早期投資的 ...

因此，新創事業邁向IPO，基本上在合理的營運策略以及產品規劃下，是一個自身可以達成的出場成果。

不同於IPO，接受大企業或者私募基金的併購，是近年國內外 ... 2021.05.24 【新創園地專欄-林冠仲】活絡的出場機制是促進早期投資的重要環節 關鍵字： #新創園地專欄 作者：林冠仲（台灣新光國際創投/副總經理、大同大學/兼任助理教授） 點閱次數：750 正因為有持續不斷的創業者，針對新興技術、商業模式做具體的實踐，才能夠衍生出有商業價值跟市場前景的投資案，並有機會邁向IPO與被併購之路，甚至，搖身一變為未來的投資人，這是一個正向的早期投資市場循環。

因此，新創業者不論從自身利益角度還是替投資人思考角度，都需要了解到「出場」的機會以及方法是否多元與獲利性。

台灣新光國際創投林冠仲副總在本月將探討目前資本市場對新創出場的影響、有待改善的地方，並探討國外火紅的SPAC是否是台灣新創出場的另一條路。

正因為有持續不斷的創業者，針對新興技術、商業模式做具體的實踐，才能夠衍生出有商業價值跟市場前景的投資案，當新創事業逐漸成長茁壯，邁向成熟的階段甚至走向IPO，便能讓自身企業利用資本市場力量再次成長，創業者也從被投資者變成未來的投資人。

過去我們討論過估值、公司營運以及併購與IPO，新創業者不論從自身利益角度還是替投資人思考角度，都需要了解到「出場」的機會以及方法是否多元、有獲利空間，對於引進投資、新創發展到未來持續性的天使資金，其實是一個整體性的循環。

本文綜合筆者觀察、案例，以及筆者於四月底主持之「flyingVestVentureColliderSeries」論壇，針對國內宏誠創投彭志強總經理以及矽谷AMECloudVenture簡志宇總監之相關問題探討匯集。

 IPO需要自己努力，併購需要更多運氣IPO大概是多數新創設定的出場目標，或者說是尋找外部投資人時的未來規劃，過去在「新創事業的兩難：M&Avs.IPO」討論過兩者的差異，在新創的計畫書中我們通常會看到規劃國內IPO作為投資人出場點，這其中主要因素在於國內IPO是一個相對可控的選擇。

其一，IPO有明確的必要條件，包含實收資本額、獲利能力、會計年度等公司的資金以及營運基礎規範，而這些條件大體上是一個事業穩健發展下，可以達成的數據目標。

其二，對於特定的產業別，國內上市櫃主管機關給予特別的放寬，主要在於獲利條件的規範較有利於新創事業，例如科技事業、生技事業等，容許在尚未獲利下進行IPO申請。

因此，新創事業邁向IPO，基本上在合理的營運策略以及產品規劃下，是一個自身可以達成的出場成果。

不同於IPO，接受大企業或者私募基金的併購，是近年國內外不常見的投資出場方式。

但「併購需要運氣跟機會，比較不是創業者可以掌控」，宏誠創投彭志強總經理提到，「公司可以以IPO標準來準備，等待機會點到來，提高被併購的可能性」（註1）。

過去10年開始啟動各式新創投資的台灣企業，無論在直接投資、透過外部創投，或是併購新創公司上，都比過去來得多。

統計指出，縱使在疫情下台灣企業併購數量略微減少，但仍有85件，總額72億美元。

疫情前台灣併購數量達到百件，金額超過百億美元（註2）。

        成功的併購需要天時地利人和，但是總體經濟環境的活絡以及資本市場的穩定性，是間接促進大企業併購新創事業的背後因子。

資本市場需要穩定性資本市場的籌資與投資功能，是大多數企業邁向IPO一個很重要的需求。

一方面為需要資金的企業提供投資以及融資管道，另外一頭讓投資者有更多的投資選項，投資人在意的是資金能否透過投資獲得增值，而企業則需要透過資金來擴大業務發展以及企業的獲利能力，形成一個共同的正向循環。

資本市場的定價功能是另外一個關鍵，資金供需的平衡透過價格與交易量來達成。

整體上，活絡的資本市場交易，能夠提高既有上市櫃企業的價值，進而使之獲得更多資金，間接的可以提供資金到具有潛力的新興產業、新創事業，或者在資本市場的期待下，採取併購具有未來潛力事業的方法，擴大自身在市場上的能見度以及價值。

國內資本市場，基本上有上市、上櫃兩個大宗，簡單認知可以把規模夠大、獲利能夠高的企業，歸到上市領域，規模不足以上市的，多進入上櫃市場。

其中對資本規模、獲利能力等要求條件，可以參閱證券櫃檯買賣中心網站。

過去許多探討在於國內中小企業比重高（97%），但直接金融比例低（約17%）（註3），也就是說中小企業多以銀行借貸參與金融市場，而非透過IPO來直接獲取資金。

就筆者觀察與接觸，許多中小企業倒不是因為資本市場的狀況或者機制而選擇不IPO，而是自身的創業者習慣以及心態，保守經營是許多國內中小企業能夠發展至今的基本信念，而家族擁有以及家族經營也可能是其祖輩的鐵律，除非面臨可見得業務發展機會，或者二三代接班上的挑戰，才能間接的促進更多中小企業走向直接金融的資本市場。

近期國內資本市場的榮景，可能提供了更多中小企業（包含隱形冠軍）加速進入資本市場的想法，但更關鍵的不是一個短期的榮景，而是持續性的穩健，避免讓一些準備好了上市櫃的企業，卻面臨市場資金緊縮的窘境。

 繁榮的資本市場有助於企業併購成功的併購通常多是既有上市櫃公司發動，依據自身的產業發展需求、技術展望或者應用領域擴增，從小額投資（佔事業股權比例低於20%）、掌握性投資（基本上持股過半）到全數併購（100%持有）。

因此，現階段熱絡的資本市場，提供上市櫃公司更高的估值，有助於其從資本市場上獲取資金，進行必要的新創併購。

佳世達，更讓人熟知的名稱是過去的BenQ，近年就透過併購，持續強化其醫療事業、解決方案以及網通三大事業領域的深度。

包含持續收購已上市櫃公司如聚碩、明泰、友通等，擴大既有的產業版圖，以及未上市櫃的血液透析業者凱圖國際、助聽器大廠虹韻等，都在加深其醫療產業的產品多樣性，並與其明基醫院形成上下游的投資綜效（註4）。

其中，佳世達包含利用現金增資、私募以及銀行聯貸融資，來充足其自身的資金水位，就是透過資本市場提供的籌融資管道，進行併購擴增企業版圖以及持續性的企業成長。

因此，繁榮的資本市場，直接挹注上市櫃公司獲取資金，進行必要的併購，間接促進了新創事業、中小企業的投資。

這樣的情況在近年數位轉型趨勢下，提供更多的上市櫃業者關注在新興事業、創新能力強的小公司。

未上市櫃的交易市場是國內需要調整之處國內資本市場包含上市、上櫃，以及更入門的興櫃。

基本上建構了多層次的投融資管道。

對於多數企業而言，走到興櫃是努力可以達成的目標。

但再往前走，縱使主管機關推出了「創櫃板」以及籌劃中的「戰略新板、創新板」，金管會進一步放寬募資條件，讓現金併購與換股等方案得以更加彈性，但目前針對未上市櫃的前端市場，仍有許多需要思考與孕育的地方。

以執行超過六年的創櫃板為例，其立意是以協助微型新創事業獲取籌資管道，目前總計181家登錄創櫃，透過創櫃系統募資新台幣6.6億，平均一家創櫃在創櫃版僅募集360萬，但創櫃業者非透過創櫃版募資約32億（註5）。

創櫃板對於新創事業募資的直接促進效果並不大，也許透過創櫃獲得輔導資源，健全新創事業的內控內稽制度，反而是創櫃較大的貢獻。

衍生的投資，也有許多是因為新創上創櫃後的名氣，乃至於相較之下較好的財務透明度，促成了新創獲取投資。

就創櫃版而言，對於「天使投資」的資格限制，或許有討論調整空間。

各國相關的募資版，都對於投資方有一定條件的要求，包含設定為「專業投資人資格」，國內要求自然人具有三千萬財力證明，或具有金融商品知識者才能參與投資，專業投資人包含創投等金融機構等，美國則以自然人年收入或淨資產十萬美元做區分，設定投資上限（一年內投資不超過兩千美元或淨資產5%，不超過十萬美元或淨資產10%），英國較為寬鬆，僅需蒐集投資人相關資訊，對散戶（自然人）要求警告投資風險。

若加計英美與台灣之投資行為，國內反而是更多散戶具有投資經驗，就自然人的投資限制以及規範，或許有調整討論空間。

創櫃板僅有籌資功能，不提供交易平台，主管機關進而設計即將上路的戰略版以及創新版，預計利用既有的興櫃市場以及上市主版補足新創的籌資以及股權交易功能（註6），或許能進一步健全國內多元融資的資本市場。

圖1 台灣的多層次資本市場火紅的SPAC是否會是台灣新創的另一條出路？SPAC上市是過去兩三年美國很火紅的新創出脫方案。

SPAC全名SpecialPurposeAcquisitionCompany，中文可以稱為「特殊目的收購公司」，是一個沒有營業主體的空殼公司。

其目的只有一個，就是併購一個特定產業的公司，但不同我們前面所講的，SPAC是先將這個空殼公司進行IPO，對大眾進行「募資」，再來執行併購。

所以也稱為「空白支票公司（Blank-CheckCompany）」。

其有一定的募資期限（通常24個月），並且募集的資金受到信託管制，只能進行特殊事業收購。

SPAC並不是這幾年才出現的作法，但2019年開始熱絡，2020年可以稱作是大爆發。

2020年一年的SPAC數量達133件，平均每件SPAC募集超過380M美金。

（註7）。

圖2 美國歷年SPAC上市數量矽谷創投AMECloud投資總監簡志宇認為，「SPAC近年讓美國創投賺很多錢，台灣並不是說主管機關一定要跟著做，但是對於SPAC我們不能沒有看法！」。

彙整簡志宇、彭志強對SPAC近年火熱的看法，大體上包含傳統券商對新興事業、新技術創新提供的IPO價格無法反應新創真實估值，金融危機下反而促進SPAC作法，獲得專業投資人的資金。

國內近年針對「借殼上市」的管理以及監理逐步嚴格，在概念上SPAC跟借殼上市有一點雷同，不論國內資本市場是否會開放進行SPAC上市，但簡志宇認為「在美國掃過一輪新創進行SPAC上市後，緊接著美國創投會將目光移到亞洲」。

在此同時，東南亞最大的網路叫車與餐飲配送新創Grab，預計將以近400億美元估值在紐約交易所透過SPAC方式上市。

成為東南亞企業在美國SPAC上市的最大案例（註8）。

國內近年推動了許多新創獨角獸，Appier（沛星互動）已經在東京證交所上市，激勵許多國內新創業者。

或許可以預見不遠的未來，國內將有其他獨角獸新創，獲得美國創投機構的青睞，透過SPAC在美國上市。

        對於機構投資人或者天使投資人，除了支持新技術、新商業模式的事業發展，更重要的還是要有一定程度的出脫方法，惟有投資的資金獲得回報，投資人、創業者才能夠透過創業獲取經濟上的獲利，進而持續的創業或者投資在未來的新創事業上！因此活絡的出場機制是促進早期投資的一個重要環節，不論國外的資本市場或者國內的資本市場，整體上的繁榮活絡，才能夠促進包含企業併購、多元上市櫃的成功。

註解1.flyingVestVentureColliderSeriesI“VentureCapital:Taipei-SiliconValley”PanelDiscussion.2.《2020臺灣併購白皮書：「解構重組融合新生」》，台灣併購與私募股權協會與PwC，2020年。

https://www.pwc.tw/zh/publications/topic-invest/2020-taiwan-mna.html3.林火燈，「為何資本市場如此重要？」，證交資料612期Page6-7。

4.資料來源：https://www.bnext.com.tw/article/52788/qisda-medical-invest、https://udn.com/news/story/7253/5092149等。

5.https://www.tpex.org.tw/web/gisa/announce/GisaSum.php?l=zh-tw6.「開啟新創起飛跑道：創櫃板、戰略新板及創新板」，數位時代，2021/2/22。

https://www.bnext.com.tw/article/61238/pwc7.資料來源：https://www.stockfeel.com.tw/spac-特殊目的收購公司-ipo-美國-借殼-上市/8.成立8年未營利，卻將SPAC借殼上市估值近400億美元！東南亞uber「Grab」憑什麼？，商業周刊，2021/4/17。

https://www.businessweekly.com.tw/business/blog/3006172 相關熱門文章推薦 更多研究報告 名家觀點 更多名家觀點 立即訂閱 立即訂閱 填寫電子郵件每個月獲取最新的創業資訊! × 會員專屬功能 您好，此功能須要登入會員才能使用喔。

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